巴菲特的秘密武器——浮存金

Warren

　　   多年前，“股神”巴菲特曾在伯克希尔.哈撒韦公司(Berkshlre Hathawaylnc．)的年报里自豪地将自己的企业和“财富500强”作了个比较，然后不无挖苦地揶揄道：“我们之所以没有进那个名单，是因为他们不知道我们是干什么的。”然而近年来，巴菲特似乎已经解决了这个问题——伯克希尔的名字频频出现在各种显赫的排行榜之上，而对它所在行业的描述是一致的：财产和意外保险。
　　要估计保险业对伯克希尔的贡献绝非易事，但毫无疑问，影响是巨大的。以2003年为例，伯克希尔的保险事业总共为其贡献了10多亿美元的利润和440亿美元的浮存金(float)。即使不按伯克希尔的历史年平均投资收益(22．2％)计算，仅假设这440亿美元免费资金的回报可以达到15％，保险业在2003年整体对伯克希尔的贡献可以超过70亿美元，相比之下，伯克希尔2003年的总共收益是136亿美元。
　　回顾伯克希尔的历史，保险业的重要性在不断增加，无怪乎巴菲特断言：“保险业是我们的未来所在。”
　　巴菲特对保险业的钟爱可以追溯到1950年。当时正在哥伦比亚商学院读书的巴菲特狂热地模仿导师本.格雷厄姆。他在格雷厄姆的公司持有的股票上都投了资，还在《名人词典》上查到自己的老师是一家名叫政府雇员保险公司(GEICO)的主席。于是，第二年的春天，巴菲特去华盛顿拜访了GEICO总部。在那里，他遇到了戴维森，与后者共同度过了“人生中最重要的一个下午”。在戴维森的讲解下，巴菲特对GEICO及保险业的运营获得了相当多的知识。
　　回到纽约的巴菲特热情洋溢地为纽约当地的一家报纸撰写了《我最喜欢的股票》一文，盛赞了GEICO的直接销售方式，指出后者的毛利率是一般保险公司的5倍。当年，他将1万美元投资在了GEICO，并在第二年获利5004后卖掉——不错的成绩，但20年后巴菲特为此举深深后悔，那些股份在这时已经值1300万美元。事实上，GEICO一直维持低成本的运营方式，这使得它可以躲过保险业的景气循环，从而其股票的表现一直不错。格雷厄姆在1948年花72万美元得到了GEICO的一半股票，而巴菲特在1996年为了同样的数目花了23亿美元!
　　之后巴菲特一直没有停止对保险业股票的追逐，但标志性事件却直到1967年3月才出现：伯克希尔花了860万美元从创始人杰克‘林沃尔特手中买下了国家赔偿公司(National lndemnitY)，巴菲特终于有了自己的保险公司。此时，整个美国的保险业是一潭死水，许多保险公司甚至懒得公布自己的盈利状况——即使公布也没有多少人愿意看，但巴菲特显然已经洞悉了保险业的秘密：浮存金。此次交易的交易商查尔斯.海德后来说：“巴菲特比全国任何一个人都更早地领悟了浮存金的本质。”
　　在巴菲特看来，保险业的本质是通过为其他人提供服务——保险形式的保护——来持有别人的资金，这些资金在保险术语上叫做浮存金。浮存金指将所有的损失准备、损失费用调整准备与未赚取保费加总后，再扣除应付佣金、预付购并成本及相关再保险递延费用所得的资金。换句话说，就是保险公司“暂时”(也许可以长达数年甚至数十年)持有的别人的钱。而判断浮存金的标准，就是承保损失，也就是说，你承接这些保单而持有浮存金所付出的成本。
　　观察伯克希尔1967年至1997年近30年间浮存金数量和成本后可以令人惊奇地发现，在大多数时候，巴菲特为持有这些浮存金是获利的，而即使在遭遇损失的年份，这些浮存金的成本多数情况下也远低于同期长期国债利率。从中不难看出，巴菲特“免费”获得了大量的资金。他高兴地写道：“别人付钱给你让你持有他们的钱，还有比这更美的事情吗?”
　　虽然在资产负债表上，这些资金是在负债一栏的，但显然它们比大多数资产还更有价值。很显然，将自己的工作视为“将资本分配到回报最高的地方”的巴菲特是不会放过这个巨大的免费资金来源。
　　然而确定浮存金的成本是一件很恼人的事情。这是由保险业的特点所决定的，因为一份保单的真正后果往往只有在事后，甚至是许多年以后才会真正凸显出来，而事前则很少有人能够保持冷静——“用一张纸就可以换回钱来，很少有人能抵挡这个诱惑”。即使精明如巴菲特者，也在20世纪70年代末80年代初时犯下了严重的错误：当时整个保险业界由于激烈的竞争而不顾一切地降价推销保单，而这样的结果在几年后随着当初的保费纷纷被赔偿出去才被大家所发现。为此，巴菲特不得不聘请了比自己“对风险还敏感”的迈克，戈德博格来接手自己的“烂摊子”。从此以后，巴菲特本人再也没有直接负责过保险事务。但从此之后，伯克希尔再也不盲目接下保单，这让它处于一种特别有利的地位：在大家展开自杀性竞争时，几乎每家保险公司都很难停止自己的业务，尤其是从业人员的薪酬都和“业务量”挂钩时，但伯克希尔可以袖手旁观，因此不受损失，而当从业者大为减少，保费升高时，伯克希尔却可以吃下大量保单。这种策略使得伯克希尔在1998年超过了农夫保险集团(Farmers lnsuranceGroup)成为了全美最有利可图的财产和意外保险公司。
　　同时，伯克希尔坚强的财务实力使得它可以方便地进入另一个保险领域：再保险。当一级保险商不能承受所有的保险风险时，他们会把相当一部分风险在再保险商那里进行再保险，从而分散自己的风险。例如，某一保险公司承接了10亿美元的保单，结果发现自己可能只能承受8亿美元的风险，那么，他就可以把剩下的2亿美元在再保险商那里进行保险。很显然，对于再保险商来说，坚强的财务后盾是必不可少的，因为如果再保险所保险的情形一旦发生，必然会出现巨额赔偿，如果此时再保险商不能马上进行赔偿，一级保险商立即会破产。而伯克希尔随时可以拿出10亿美元以上的赔偿，这种坚强的财务结构让它很快就成为该领域的最大玩家之一。
　　此外，巴菲特幸运地找到了阿吉特.杰恩来负责再保险业务。出生于印度新德里的阿吉特.杰恩是个天生的保险人才，据巴菲特说，无论他说出什么事情，阿吉特.杰恩都可以马上得出该事件的几率和有利可图的承保条件，而且“事情往往会证明他是对的”。阿吉特杰恩的卓越可以切实体现在伯克希尔的报表上，2003年他带领着23名助手，为伯克希尔贡献了超过10亿美元的税前利润和130亿美元的浮存金。
　　为了进一步扩大自己的保险事业，巴菲特在1998年12月完成了对通用再保险公司(General Re)价值220亿美元收购。通用再保险是美国最大的产物险再保险公司，并拥有世界上历史最悠久的再保险公司科隆82％的股权，两家公司合起来在世界124个国家和地区设有营业网点，可经营所有险种的再保险业务。巴菲特一向反对用股票进行兼并，他认为伯克希尔的股票被低估，然而这次并购却是用股票完成的。很显然，巴菲特对通用再保险的浮存金寄予厚望。
　　然而，这次并购带给了伯克希尔超过60亿美元的损失，包括其在2001年创纪录的37亿美元亏损，当年发生的“9.11”事件是导致公司亏损的重要原因。显然，通用再保险已经积累了大量的风险，而且计提不足。好在巴菲特及时发现了问题，用乔布兰登替换了公司原CEO隆.弗格森，2003年，通用再保险终于扭亏为盈，并为伯克希尔贡献了230亿美元的免费浮存金和少量利润。
　　浮存金的投资收益对保险公司来说至关重要，巴菲特高超的投资水平有效地提升了伯克希尔保险业的价值。但在有些保险公司，却有一些不可忽视的问题，例如，在通用再保险公司被并购前，它的投资管理部门持有了大量的金融衍生工具，并造成了巨大的风险隐患。巴菲特不喜欢金融衍生产品，于是后来解散了这个300人的部门，自己亲自来负责这方面的事务。
　　负责GEICO浮存金投资事务的副总裁卢.辛普森和巴菲特有同样高超的投资水平。辛普森在1980年接手GEICO的投资业务，到现在创造了超过20％的年复利增长，这一成绩毫不逊色于巴菲特。这也是巴菲特一定要买下GEICO所有股份的一个重要原因。用巴菲特的话说：“他的存在使得伯克希尔在我本人和查理(查理芒格，伯克希尔副董事长，巴菲特的长期合伙人)万一不幸时立即有一位杰出的专业人士可以接手我们的工作”。
　　因此，尽管对通用再保险的并购在一开始的结果是痛苦的，但这毫无疑问将伯克希尔提升到了保险业内的一个无可比拟的高度，并大大加强了它的浮存金。随着资金的增加，巴菲特在抱怨投资机会越来越少，但大量低成本浮存金的涌入仍然会让伯克希尔处于一个相当有利的位置。伯克希尔帝国的神话仍将继续，而且它会越来越像一个保险帝国。